這個故事的起點源於2014年底樂飛音響的跨界轉型並購，留給投資者的不僅僅是思考，還有無數的疑問。
必須進行的改革。
自2009年以來，樂飛音響已經剝離了除亞明以外的幾乎所有業務。作為上市公司的平臺，樂飛音響安裝了擁有近百年歷史的亞明燈泡廠，這也是樂飛音響選擇申安集團改制的誘因之壹。
2009年至2013年，樂飛音響營業收入分別為1313億、14.88億、19.75億、2014億、214.2億，同比增長率為。扣非後凈利潤分別為61.86萬、751.8萬、8424萬、9499萬、3589萬，同比增長率分別為21.53%、12.05%、12.76%和-62.22。經營性現金流量分別為654.38+002.6百萬、654.38+006.0百萬、-438萬、654.38+046.9百萬、654.38+0816百萬，同比增長率分別為3.31%和-104.48648686
從以上數據中，我們不難發現壹些規律。從2009年開始，樂飛音響的經營壹直不穩定，營業收入也是2011起步，增長乏力，現金流陷入窘境。大多數老國企普遍存在類似問題，即經營效率低、資源利用能力差、業務場景拓展能力低。
正是在這個節骨眼上，申安集團進入了樂飛音響改革的視野。
2014上海國企改革全面推進。結合20條改革意見，各大集團都制定了自己的改革方案。上海儀電集團制定了包括樂飛音響在內的壹系列改革計劃。
原因很簡單:屬於老八股的樂飛音響的業務正在萎縮，很有可能被“ST”。特別是，樂飛音響早在2009年就剝離了亞明以外的業務。如果亞明經營不善，壓力會傳導到樂飛音響，很有可能保殼難。
所以當時改制最有看點的就是引入民營企業，莊深安和他的深安集團入局了。
既然這次並購重組的對象是深安集團，那我們就來看看在此之前深安集團的股權結構、歷史沿革和線索。
通過觀察不難發現，M&A和重組標的北京申安集團主要有兩個股東:持股85%的大股東申安聯合，莊申安直接擁有北京申安集團15%的股份。
這裏讓人不解的是，北京申安聯合本身就是莊申安65，438+000%的控股企業。莊深安為什麽要把自己原來持有的100%的北京深安集團拆分成85%的公司股東和15%的法人股東？
同時，該公司註冊於2014年4月9日。可以說，這家公司是隨著樂飛音響的重組而誕生的。
再來看北京申安集團的歷史沿革。2003年6月20日成立的北京申安投資集團有限公司，也是由申安食品和紫陽貿易公司的股東發起成立的，而這兩家公司的股東都屬於莊申安及其家族成員。換句話說，延續了這種策略，以公司股東為第壹層級，而不是通過自然人直接充當公司股東。這種方法的好處也是顯而易見的:通過向公司支付股息來實現節稅。
深層次的原因是，根據《公司法》第三條規定的人格獨立原則，壹般情況下，公司股東僅以其出資額為限對公司承擔責任。也就是說，公司股東壹般只在出資範圍內對公司債權人承擔責任。
善於利用公司法的規則，深安集團的說法充滿了疑點。從數據上看，深安集團2004年5月2012-201-5月營業收入分別為65438+3700萬、419萬、3.93億，凈利潤為2036.59萬元。2013年末，樂飛音響的凈利潤率僅為1.68%。
兩者凈利潤率相差近9倍。
但是，疑點重重。首先，深安的應收賬款，2012-2014至1-5月，分別為6449.6萬元、3.7億元、5.9億元，占當期營業收入的47.08%、88.27%、65433%。
這是壹個非常不好的現象。應收賬款占營業收入比例高，會導致企業資金回收效率低，重組前樂飛音響自身現金流較差。這次重組風險太大。
其次，庫存。按理說，公司的應收賬款占營業收入的比例如此之大，本身就存在較大的存貨減值風險。公開信息披露，深安集團存貨為12-2014 1-5月。敷衍搪塞。
更致命的是，公司真正的經營性現金流可以說是捉襟見肘。公開數據顯示，2013、2014和1-5月公司股東還款帶來的現金流分別為2.54億元和2.99億元，占比41.60%和92665.500000001
這個數字說明，在此之前，深安集團內部存在嚴重的股東占用資金問題，這也是令上市公司擔憂的風險。
然而，這種風險只是“毛毛雨”。
財務報表有大問題。
2014 12 18樂飛音響發布公告稱，公司發行股份及支付現金購買資產並募集配套資金暨關聯交易方案獲得中國證監會核準。
證監會核準樂飛音響向北京申安聯合股份有限公司發行1.68億股購買相關資產，同時核準樂飛音響以非公開方式發行不超過7771.26萬股新股募集配套資金購買資產。
值得關註的是，樂飛音響收購深安集團，意味著莊深安套現4.4億元，獲得樂飛音響17.55%的股份，僅獲得的現金就已經超過深安集團的賬面價值。
問題是，深安集團就這麽借殼上市了嗎？
答案當然是不夠的。上市不到壹年，深安集團再次進行了又壹次跨界並購重組。
2015，65438+2，11，樂飛音響在申安集團的管理下在英國設立SPV，以65438+3800萬歐元的預估現金收購哈維爾斯馬耳他有限公司(簡稱“哈維爾斯馬耳他”或“HML”)80%的股權。同時擬通過全資子公司樂飛投資收購Havells Exim Limited(簡稱“港進出口”或“香港進出口”)80%股份，預計現金65，438+00.4萬歐元。
跨國並購，似乎夢想更美好，尤其是擁有百年以上歷史的全球光源和照明產品制造商Havells西萬年集團，早年被歐司朗在北美等核心零部件收購；此次收購樂飛音響，意味著樂飛音響未來將成為喜萬年集團的唯壹股東。
這是壹個好故事。2015和2016年，樂飛音響的業務收入分別達到50.72億和765438+780億。凈利潤分別達到3.88億元和3.28億元。
但這個數據有些“失真”。
樂飛音響2015和2016的存貨周轉率分別為3.19和2.25，開始下降。但這兩年的存貨跌價準備分別為2.37%和2.74%，壹直沒有明顯增加減值準備。
同時，根據樂飛音響2018年4月28日披露的前期會計差錯更正公告，公司子公司北京申安投資集團有限公司承擔的部分工程項目在確認收入後取消，當期未及時履行招投標程序後確認收入，因對完工進度的估計出現偏差而高估收入，導致公司2017年半年度報告及半年報
從樂飛音響收入的構成來看，2017年國外收入為27.09億元，占全年54.45億元總收入的49.75%，也就是說國內總收入約為27.36億元。
國外收入以產品銷售為主，國內收入以照明設備安裝、音響工程等工程服務為主。
根據公司披露的數據，2017年度銷售LED產品、傳統燈具、節能系列、HID光源等產品的收入為30.24億元。扣除海外銷售數據，可以估算出國內銷售產品收入在3億元以上，國內其他收入為工程收入。
由於現金的境外銷售部分不涉及增值稅，且其產品銷售業務的境內收入部分2017%，工程服務收入按照11%繳納增值稅，因此我們可以估算其2017年包含增值稅的收入約為57.64億元。
2017年末預收賬款較年初減少5400多萬元。因此，在2017的收入現金中，除了“銷售商品和提供勞務收到的現金”44.04億元外，還應包括這部分預收賬款的減少，也就是說，扣除當年收到的現金和預收賬款的變化後，樂飛音響當年的經營是有稅的。
需要註意的是，樂飛音響2017的凈利潤只有3000多萬元。如果排除虛增收入1170萬元，則意味著其2017年的業績很可能是虧損的。
這是樂飛音響2017年報的真實情況嗎？
換句話說，如果用上述算法還原樂飛音響，真實損失可能已經維持了三年。
重組能拯救企業嗎？
到2019三季報，樂飛音響已錄得巨額虧損，公司瀕臨退市邊緣。看來申安集團這條路走不下去了。我該怎麽辦？
老辦法還是並購。
2019 12 13、樂飛音協國泰君安披露重組預案，擬以3.53元/股的發行價購買袁紫衣、儀電汽車電子、儀電智能電子100%股權；並擬向儀電集團、臨港科投、上海華誼非公開發行股份募集配套資金不超過8億元。
本次重組標的資產的評估值和交易價格尚未確定，重組後樂飛音響的實際控制人不會發生變化。
不僅如此，上海儀電作為本次並購重組的標的提供方，還向樂飛音響提供了6次財務資助，分別為2億元、7.86億元、6.28億元、3.5億元、4000萬元、654.38+654.38+05萬元、265.438+0。
截至披露，儀電集團向樂飛音響提供的財務資助余額為654.38+0.709億元，仍在合同約定的借款期限內。
不僅如此，樂飛音響還積極參與當年溢價收購的申安集團的剝離。
將面臨交易所*ST處理的樂飛音響選擇了出售這壹“不良資產”。近日，樂飛音響發布公告稱，擬通過上交所公開掛牌方式出售標的資產，退市方承擔連帶保證責任，並為京深安清償樂飛音響全部債務提供相應的資產擔保。
似乎壹切又都很順利了，不是嗎？
樂飛音響之前的主營業務已經剝離，多年來只是殼資源。10多年的資本運作，讓投資者對公司經營失去信心。此外，財務問題的“黑歷史”也不足以僅靠並購來解決。
如果註冊制倒了，殼必然失去意義。